交叉持股的法律分析 卿燕 [摘要]交叉持股现象在我国出现较晚，其与转投资制度、关联交易制度密不可分，在一定程度上突破了资本充实原则及公司取得自有股份制度。目前相关法律对交叉持股基本采取放任态度，然而其发展演变中，弊端已初显。本文在借鉴了国外相关立法，并在立足现有法律体系的基础上，对交叉持股存在的相关法律问题进行梳理与研究，力图揭示其重要性，为完善相关法律提供理论依据。 [关键词]交叉持股；转投资；关联交易 引 言 交叉持股尤如一把双刃剑。一方面有利于扩大资本规模、经营规模，实现规模经济效益，降低交易成本、经营风险，在一定程度上有利于公司的长期发展。另一方面其又对市场、中小股东、债权人及自身利益有潜在危害，如引发连锁性的财务危机、破坏证券市场正常交易秩序对市场经济造成危害，还可能导致内部人控制、无责任经营、助长不公允关联交易、危及股东平等、危害债权人利益等弊端，严重危害公司治理结构，并束缚公司的长期良性发展。 我国相关立法对交叉持股尚无明确的法律规定，由于放任其存在，不仅在理论上对相关法律制度造成了冲击，现实中也难以抑制其可能产生的弊端，因此，需要在理论上及实践中进行积极探索与研究，这对完善我国公司立法及相关法律法规具有重要意义。 一、交叉持股概述 交叉持股（cross-shareholding）并非严格的法律概念，其也称公司相互投资，是指公司基于特定目的，相互持有对方一定比例股份或出资额的一种股权结构，形成公司之间相互持股的现象。 究其法理本质，交叉持股有两个显著法律特征：一是，公司双向投资行为。所谓转投资，是指一公司以其财产对另一公司按照法律规定进行投资，而成为该公司股东的行为。公司交叉持股是公司互相投资对方公司，而持有对方公司股票/股份，即双向转投资。二是，公司间接持有自己股份的行为。间接持有自己股份与法律禁止的公司直接持有自己股份有一定区别，因为间接持股需要以另一公司持股为媒介，但两者在实质效果上差异不大，尤其是母子公司交叉持股。加州、EC公司法第二指令、德国将子公司取得母公司股份，视为公司买回自己股份而并为规范。而非母子公司间的交叉持股，虽不像母子公司可以以自己意志控制子公司，但公司间会相互支持，在一方的股东（大）会或董事会上，另一方会按该公司意志行使表决权，因此交叉持股客观上也是持有自己股份的延伸。 根据交叉持股的公司之间是否存在控制与从属关系，可分为：（1）一般型交叉持股。指两个或两个以上的公司之间相互持有股份，公司间有重大影响关系，但尚未构成控制与从属关系，即非母子公司交叉持股。（2）特殊型交叉持股。指交叉持股的公司间存在控制与从属的关系。最典型的就是，母子公司交叉持股。 二、交叉持股在我国发展现状 我国的交叉持股制度肇始于上个世纪90年代初期开始的国有企业改制。1990年，国务院在发布《治理整顿中深化企业改革强化企业管理的意见》中指出，要积极试行企业间相互参股、持股的股份制。2003年8月，全国人大常委会副委员长成思危在“中国市长高峰论坛”上提出，国有企业之间可以通过互相参股来解决我国上市公司中存在的“一股独大”问题。2007年5月，国防科工委、发展改革委及国资委三部门联合发布《关于推进军工企业股份制改造的指导意见》中也积极鼓励军工集团公司之间交叉持股。 我国资本市场曾出现中科系、中广系、德隆系等一批以股权为纽带，以交叉持股为特征的公司集合体。它们在我国资本市场上掀起了“资产重组”、“相互担保”、“增发融资”的风潮，实现资本的迅速扩张,将交叉持股的作用发挥到了极致。交叉持股现象在我国上市公司间日益增多。据有关人士分析，交叉持股在我国呈现三个显著特点：一是，交叉持股情况非常普遍，尤以参股金融企业为甚；二是，上市公司主营业务的投资效益本末倒置；三是，大量参股金融企业使泡沫化严重。 交叉持股的引入在一定程度上解决了国有企业长期存在的“一股独大”、三角债等问题，但是经过近10年的发展，交叉持股公司逐渐显露出负面效应，规范交叉持股行为已经成为保护中小投资者的利益,促进证券市场健康发展的当务之急。 三、我国交叉持股立法现状 我国公司法并不限制公司交叉持股，虽有一些规章对相关问题进行了规制，但法律效力不高，且法律限制范围窄。 1992 年 5 月国家体改委发布的《股份有限公司规范意见》中规定，一个公司拥有另一个企业 10%以上的股份，则后者不能购买前者的股份。1992 年 2 月深圳市政府发布的《深圳市股份有限公司暂行规定》中规定，一个公司拥有另一个企业 10%以上的股份，后者不能买前者的股份。一个公司拥有另一个企业、公司50%以上的股份，则前者是母公司，后者是其子企业、子公司。严禁子企业、子公司认购母公司的股份。另外《海南经济特区股份有限公司条例》第40条规定： 一公司取得另一公司10%以上的股份时，必须通知对方。如未予通知，其在另一公司的超额持股，暂停行使表决权。公司相互持股超过前款比例的，后于另一公司通知对方的公司，视为未予通知，其在另一公司的超额持股，暂停行使表决权，并须在6个月内予以处理。2007年12月证监会发布的《证券公司设立子公司试行规定》中第10条规定：“子公司不得直接或者间接持有其控股股东、受同一证券公司控股的其他子公司的股权或股份，或者以其他方式向其控股股东、受同一证券公司控股的其他子公司投资。” 这些有益的立法尝试已经看到了公司间交叉持股所可能带来的弊端，虽然其立法技术尚须完善，相关的规定较之西方国家成熟的公司法中相关规定也远为逊色，但这种开创性的尝试却是难能可贵的。 四、交叉持股与相关法律制度 交叉持股基于其法理本质，与转投资制度、关联交易制度密不可分，在一定程度上突破了资本充实原则及公司取得自有股份制度。因此有必要对交叉持股与资本制度、关联交易制度进行分析与研究，为交叉持股的法律规制或减少法律法规冲突做理论铺垫。 （一）交叉持股对资本制度的冲击 1．交叉持股对资本充实原则的突破 资本充实原则，又称资本维持原则，是指“公司在其存续过程中，应经常保持与其资本额相当的财产”。资本充实原则是资本三原则之一，其理论基础在于信用安全价值理念的考量以及受社会本位及社会利益原则哲学价值观的影响。其立法目的在于防止资本实质减少，保护债权人利益及社会交易安全。 公司经营存续时间越长，资产与资本之间的差额就越大，以至于资本与资产之间无法相互作为判断依据，于是资本信用的地位被动摇。从资本信用到资产信用这一观念的转变，其意义在于，取消由资本信用决定的、阻碍公司发展的不合理和不必要的制度和约束，通过建立适应现代公司发展的新的资本制度以及完善对债权人的救济机制，来降低公司与社会运作的制度成本，并平衡公司与债权人的权利。我国旧公司法固守资本三原则，而新公司法沿袭了上述改革思路，虽然保留了法定资本制度，但放宽了管制，具体体现在降低公司最低出资额，允许股东分期缴纳；增加了出资的形式，可以用货币估价依法转让的非货币财产；除非有法定规定的特殊情形，公司不得回购自己的股份，也不得接受本公司的股票作为质押权的标的。 笔者认为，在公司资本制度从追求安全价值优先到追求效率价值优先、管制到自治及资本信用向资产信用转变的理念下，交叉持股违反资本充实原则、虚增资本、降低信用安全的弊端缺少了坚实的理论基础。遗憾的是，新公司法依然沿袭法定资本制，只是在某些方面进行了“松绑”，但逐渐有向英美国家采取的“授权资本制”靠拢的趋势。因此交叉持股表面是违反了资本充实原则，而对公司信用没有实质上的影响。 2．对我国转投资制度的反思 “通说认为公司转投资是资本充实原则下的子规则”， 故笔者将转投资放在资本制度下讨论。新公司取消转投资比例限制，对投资数额不作限制，而让位于章程自治。故可理解为我国公司法对交叉持股是持赞成态度，不仅对其持股数额无限制，而且对其表决权的行使也无限制。只有当其构成关联交易时，法律才出现相应的调整。 美、法、日、德等国家及台湾地区对公司交叉持股已有明确规定，作为防范转投资负面效应的重要手段，而我国公司法对此尚缺乏规定，由此可能导致出现过分双向转投资的情形，导致公司治理等方面产生弊端。笔者认为对子公司取得母公司股份的限制可以在转投资制度部分进行规定，即转投资制度应当采取原则上无限制，但不允许子公司投资母公司，仅在公司合并或是受让其他公司全部营业，无偿取得，概括继承，或实现公司权利中，为了达到其目的而必要时几种情况下例外的法律规制模式。另外，还应该规定转投资的披露制度，以确保债权人和投资者的知情权。 3．交叉持股与公司取得自有股份制度的冲突 公司取得自有股份制度，是指“公司利用赢余所得后的积累资金或债券融资以一定价格购回本公司本身已经发行在外的股份，将其作为库藏股或进行注销，以达到减资或调整股本结构的资本营运方式”。所谓库藏股（Treasure Stock），是指“股份被回购以后，公司并不立即注销，而是以公司的名义继续持有这些股份，在以后的经营中公司可以根据具体情况注销或出售”。 我国公司法原则禁止例外允许公司取得自有股份。公司法第104、143条对股份回购进行了规定，主要包括：（1）严格限制股份公司的股份回购，除非有减少公司注册资本、与持有本公司股份的其他公司合并、将股份奖励给本公司职工以及因公司合并分立持异议的股东要求公司收购四种法定情形；（2）关于回购股份数量限制和财源限制。对将回购的股份奖励给本公司职工的，不得超过本公司已发行股份总额的5%；（3）公司持有自己的股份没有表决权。可见我国公司持有自有股份制度的规定是比较严格的，不允许库藏股制度，甚至变相的回购也不行，如不得接受本公司的股票作为质押权标的。由于交叉持股实质上是公司间接取得自己股份，而我国对公司交叉持股并无相关限制规定，这就使得我国公司取得自有股份制度在一定程度上失去了实效。因为公司想买回自己的股份，可以通过其子公司买回其股份来规避法律的限制。 虽然交叉持股对我国现行的禁止公司取得自有股份制度造成了冲击，但正如前文所述，我国的资本制度构建的基础正在逐渐从资本信用转向资产信用，目前的立法对资本三原则也有较多突破。再者，国外的立法趋势是“允许公司自由持有库藏股，不限制公司持有库藏股之期间，亦不限制公司处分库藏股之方法，而由董事依其经营者责任裁量判断，使公司更有效率管理其负债与权益的平衡，并且使公司能在不发行新股稀释交易价格的情况下审慎地筹募资金”。 我国虽对公司取得自有股份限制有所放松，但由于事后的救济措施及相关的配套法律尚不健全，因此暂不能完全放松事前管制。但随着经济的进一步发展，我国也可能顺应这一国际趋势。至于母子公司交叉持股问题，笔者认为，我国目前的立法可采取原则禁止例外允许，并将母子公司交叉持股视为公司持有自己股份，纳入公司持有自己股份制度一并规制。这样既可以维护目前的公司取得自有股份制度，同时一定程度上可以有效调整和改善公司的股权和结构，优化公司资本结构。 （二）交叉持股与关联交易制度 1．我国关联交易制度 （1）关联公司。关联公司是指任何两个以上独立存在而相互间通过资本参与或合同方式形成的公司间的联合，它包括母公司与子公司，同属于一个母公司或控股公司的各个子公司或附属公司，相互投资或连锁控制的几个公司等。 （2）关联关系。通常认为，公司间关系应达到一公司能够对另一公司实施控制或重大影响的程度，才认为两个公司间构成关联关系。《〈企业会计准则——关联方及其交易的披露〉指南》中对“控制”做了界定，指有权决定一个企业的财务和经营政策，并能据以从该企业的经营活动中获得利益。其中通过资本达到的控制，是指一方直接或间接拥有另一方过半数以上表决权资本；对“重大影响”也做了界定，指对一个企业的财务和经营政策有参与决策的权力，但并不决定这些政策，当一方拥有另一方20%或以上至50%表决权资本时，一般认为具有重大影响。另外，我国公司法第217条第4款对关联关系进行了明确规定：“关联关系，是指公司控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员与其直接或者间接控制的企业之间的关系，以及可能导致公司利益转移的其他关系。” （3）关联交易。我国《企业会计准则——关联方关系及其交易的披露》中对关联交易进行了列举，主要包括：购买或销售商品；购买或销售除商品以外的其他资产；提供或接受劳务；代理；租赁；提供资金；担保和抵押；管理合同；研究与开发项目的转移；许可协议；关键管理人员报酬。 （4）我国公司法对关联交易制度的规定。我国公司法对关联制度的构建可以分为以下几个方面：一是规定控制股东、实际控制人或者高管对公司、其他股东、公司债权人的诚信义务，关联股东、关联董事的表决权排除制度，公司高管的禁止行为，高管的赔偿责任；二是针对中小股东权益的保护，规定了股东的直接诉讼、派生诉讼以及对股东大会以及董事会决议提起无效与可撤消之诉；三是其他配套措施，如独立董事制度、监事制度、公司法人否认制度。 2．交叉持股与关联交易制度 对于交叉持股公司间构成关联关系，笔者试从以下两个方面进行分析：（1）参照国外及我国台湾地区立法。对关联公司有明确规定的国家一般区分了有控制与从属关系的公司与相互投资公司，如德国及我国台湾地区。有控制与从属关系的公司包括了在资本、身份、合同上有控制与从属关系的公司，单向持股与双向持股的母子公司均属于有控制与从属关系的公司。而非母子公司交叉持股，即我国台湾地区的相互投资公司及德国法上的相互参与企业，有明确的相互持股最低比例，德国定为1/4，我国台湾地区是1/3。（2）一般型交叉持股可以在公司间产生重大影响关系，特殊型交叉持股则在公司间产生控制、从属关系，根据《〈企业会计准则——关联方及其交易的披露〉指南》对关联关系的界定，交叉持股符合关联关系的特征。 综上所述，交叉持股是关联关系的一种表现形式。当交叉持股公司进行关联交易时，适用关联制度的相关规定，如前所述，控股股东诚信义务、表决权排除制度、高管赔偿制度、公司法人否认制度等都适用于交叉持股公司的关联交易行为。 结 语 根据本文对交叉持股的法律分析，笔者认为，为减少交叉持股产生的弊端，我国公司法有必要对其规制，可借鉴其他国家及地区的相关立法，根据交叉持股在公司间产生的影响，分为一般型交叉持股与特殊型交叉持股进行分别规制；同时还应该考虑与其他法律制度的融合与协调，完善相关法律法规，如交叉持股制度与关联交易制度的融合，交叉持股与转投资制度的协调，母子公司交叉持股与公司取得自有股份制度合并规范。
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